2019年3月18日，騰訊公布了19財年四季報，營收1057億元（+24.6%yoy）優于預期，EPS2.12（+44%yoy）略低于預期。游戲業務及支付&云業務加速擴張，本季度遞延收入和資本開支繼續擴大，老虎證券投研團隊認為，這兩部分業務有望保持高速增長。

　　業績點評

　　收入端：游戲業務加速，云業務前景穩定

　　本季度金融科技貢獻率（28.3%）已與游戲（28.6%）相當，二者貢獻率累計達57%，其中遞延收入同比增加43.8%，環比+12%，肯定游戲業務復蘇；資本開支同比增長269%，預計將驅動金融科技業務保持高增速，雙核驅動利于業績的穩定。

　　利潤端：各項成本開支分化，利潤不及預期

　　四季度增值服務成本增長28%，游戲業務毛利率環比下降1.2pcts；網絡廣告成本同比下降14%，毛利率環比提升5.5pct；支付和云成本增長32%，毛利率環比提升0.35pcts。

　　分項業務展望

　　游戲業務有望保持強勁增長

　　1）四季度高遞延收入為20Q1業績提供了保證；

　　2）頭部產品《王者榮耀》、《和平精英》在一季度疫情期間流水可觀；

　　3）中短期內待上線的游戲儲備充足，包括《劍俠情緣2》、《地下城與勇士》已有版號，有望在今年內測后上線，同時使命召喚手游（去年10月已在海外上線）、英雄聯盟手游同樣在積極內測申請版號。

　　4）海外市場翻倍，增量越來越可觀，四季度海外市場占游戲業務收入比重已達到23%，《絕地求生》、《CODM》、英雄聯盟新模式云頂之弈表現靚麗，未來將繼續受益于海外市場龐大的市場空間以及過去數年通過收購在海外儲備的大量游戲業務資源。

　　金融業務預計穩健增長

　　金融業務受益于微信商業生態的提速，是騰訊目前增長最快、毛利率最高的業務。四季度貢獻率已與游戲業務相當。老虎證券投研團隊預計這部分業務有望保持35%-40%的復合增速。主要基于：

　　1）一季度疫情對支付業務會有一定負面影響，不過預計疫情結束后隨著消費的恢復和微信商業生態提速有望拉動商業支付增長。

　　2）疫情促進企業云需求，在四季度資本開支大幅增長（同比+269%），垂直行業滲透增加情況下，云業務有望繼續保持高增速。

　　廣告業務：商業化空間擴大，小程序貨幣化提速

　　1）老虎證券投研團隊預計，廣告業務受一季度疫情影響較大，但疫情會令游戲、電商、教育等行業需求增加，消費、汽車等行業需求階段性減弱，整體帶來正負兩方面影響。

　　2）小程序、看一看、視頻號等內容豐富度的提升，將為社交廣告的增長提供更多的變現場景。19年小程序DAU已超過3億，加上用戶停留時間也在持續提升，有望加快貨幣化進程。

　　點評：游戲，支付和云強勁增長，業績確定性增強

　　我們看好目前游戲業務的強勁增長趨勢；金融科技保持35%-40%的復合增速，繼續提升中期盈利前景；在小程序驅動下，騰訊社交廣告商業化空間可觀。

　　目前騰訊30.4X的遠期PE處在過去兩年來的中性區間，盡管仍然可能受海外市場波動影響，但中期（以半年來看）騰訊業績的確定性預計會對估值形成較好的支撐。

　　風險提示：

　　版權發放低于預期

　　疫情對消費的影響超出預期，企業投放廣告謹慎

　　廣告業務競爭加大，云業務競爭加劇，費用開支加大

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