近日，私域運營SaaS服務(wù)商小鵝通正式遞交港股IPO申請，試圖以行業(yè)龍頭之姿登陸資本市場。然而招股書及公開信息顯示，這家營收年增超25%的企業(yè)，正深陷生態(tài)綁定、合規(guī)失范與財務(wù)失衡的三重困境，其上市前景蒙上層層陰影。

　　騰訊生態(tài)的深度捆綁成為小鵝通最突出的發(fā)展桎梏。作為騰訊前數(shù)據(jù)中心總監(jiān)鮑春健創(chuàng)辦的企業(yè)，小鵝通從誕生起就刻著“騰訊系”烙?。候v訊通過子公司持有其16.82%股份，為最大外部股東；2025年上半年，向騰訊關(guān)聯(lián)實體的采購額占總采購額的42.8%，核心云端資源幾乎全部依賴騰訊云。更關(guān)鍵的是，其“電商+數(shù)字化營銷+CRM”核心業(yè)務(wù)完全依托微信公眾號、小程序展開，至今未在抖音、快手等平臺實現(xiàn)規(guī)模化突破。

　　這種綁定曾帶來紅利，2022至2024年營收復(fù)合增長率達32%，但風險已逐漸顯現(xiàn)。2023年微信小程序備案新規(guī)實施后，審核周期從2天延長至10-20個工作日，直接拖累行業(yè)交付進度，競爭對手微盟SaaS業(yè)務(wù)增速已從8.7%降至4.5%，小鵝通的業(yè)務(wù)穩(wěn)定性更受質(zhì)疑。且騰訊云服務(wù)價格微調(diào)就會直接沖擊其成本結(jié)構(gòu)，產(chǎn)品定價與功能迭代也需貼合騰訊戰(zhàn)略，長期制約創(chuàng)新能力。

　　合規(guī)體系的全面滯后則成為其IPO路上的“硬傷”。2023年11月，小鵝通因未盡平臺審核義務(wù)，放任商戶虛假宣傳被深圳市監(jiān)局罰款5萬元。2024年問題進一步發(fā)酵：廣東證監(jiān)局查處的非法薦股案中，涉案人員通過其平臺售賣股票課程、收取費用，最終被沒收違法所得2255萬余元并罰款200萬元；媒體還曝光其平臺充斥“一針治癌”“念數(shù)字治病”的虛假中醫(yī)課程，誘導(dǎo)學員高價購買。

　　截至2025年9月，黑貓投訴平臺關(guān)于小鵝通的投訴近五千條，集中于商家欺詐、退款無門等問題。盡管公司宣稱設(shè)有審核團隊，但既未公開保健品“藍帽子”認證等特殊資質(zhì)的審核標準，也未披露內(nèi)容審核準確率、人工復(fù)核比例等關(guān)鍵指標。律師明確指出，其以“技術(shù)中立”淡化監(jiān)管責任的做法，與《電子商務(wù)法》要求嚴重不符。

　　財務(wù)數(shù)據(jù)的矛盾更折射出經(jīng)營隱患。2022至2025年上半年，小鵝通累計虧損9195萬元，2025年上半年流動資產(chǎn)凈額為-18.38億元，流動比率僅0.24，短期償債能力瀕臨警戒線。資產(chǎn)負債率長期超400%，17.99億元可換股可贖回優(yōu)先股帶來高額財務(wù)成本。

　　值得關(guān)注的是，高管薪酬與虧損現(xiàn)狀形成刺眼反差：CFO周世坤2022至2024年薪酬合計5139.5萬元，是CEO鮑春健同期薪酬的10倍，其中絕大部分為股份支付獎勵。公司稱剔除股份支付等因素后已實現(xiàn)盈利，但主營業(yè)務(wù)造血能力堪憂，2025年上半年經(jīng)營活動現(xiàn)金流僅715.9萬元，較2024年的1.08億元大幅下滑。

　　更嚴峻的是業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)單一風險。2024年私域直播收入占比達68%，而平臺85%的熱銷商品集中于氨糖、羊奶粉等保健品，商家多采用“紅包引流+虛假講座+誘導(dǎo)下單”模式，合規(guī)隱患突出。盡管嘗試拓展快消品類，但保健品仍主導(dǎo)GMV，一旦監(jiān)管收緊將直接沖擊營收。

　　在行業(yè)競爭中，小鵝通已顯頹勢。微盟通過接入抖音實現(xiàn)“雙生態(tài)運營”，有贊深耕門店數(shù)字化對沖線上風險，而小鵝通既無跨平臺技術(shù)布局，也缺乏合規(guī)技術(shù)屏障。面對港股對合規(guī)與盈利質(zhì)量的嚴苛要求，小鵝通若不能打破騰訊依賴、補齊合規(guī)短板，其IPO闖關(guān)之路恐難順暢。

　　免責聲明：本文為廠商供稿，版權(quán)歸其所有。刊發(fā)此文旨在信息傳遞，不代表本網(wǎng)觀點和立場。若涉及內(nèi)容、版權(quán)等事宜，請聯(lián)系供稿方，本網(wǎng)不承擔任何責任。